人妖 泰文 【房地产】兴业证券：需求陆续，静待开发利润率改善

投资要点人妖 泰文

行业供给侧改造可能会改善龙头房企利润率，如地皮资本确乎下行，龙头股投资契机将想法。2020年下半年以来，以三条红线为代表的地产融资政策陆续收紧，翌日地皮溢价率有望陆续下行，有陆续拿地能力房企利润率将进步。但也需密切心情地皮出让底价的变化趋势，如溢价率和底价同期下行，地产股投资价值将想法。

2021年地产需求端仍将举座陆续上行。2020年地产销售超预期，连续5年上行，主要逻辑即是杠杆，大周期未结尾，2021年陆续。且对于供给端杠杆压制将进一步增多需求端杠杆，因银行给地产加杠杆举座大趋势难改。此趋势下，翌日面积贬低，单价进步。

但短期严格压制金融杠杆翌日数月会影响基本面，尤其三四线。三四线超预期上行，核心即银行给地产加杠杆，短期严格执法银行活动会对三四线地产基本面影响，包括销售新开工等与面积考虑想法。但三四线金融压制概况率为短期活动、银行压制地产需求端也概况率为短期活动。

一二线城市受银行金融短期压制影响相对较少，因为一二线杠杆主要为居民给居民加杠杆，而非银行给地产加杠杆。行政政策、金融政策对一二线影响也都是短期，难改经久趋势。

行业层面：在限价政策和地皮价钱进步情况下，行业利润率频年举座承压。结构来看，三四线城市名目由于政策相对宽松、地皮竞争较低，利润率相较一二线略好。三条红线为代表融资收紧翌日概况率带来地皮价钱有所下行，需要密切心情地皮溢价率和地皮出让底价变化，仍有坚强拿地能力企业投资契机可能随之想法。

公司层面：房企在销售、拿地、融资方面都有所分化。（1）头部房企市占率陆续进步，按权力销售金额计较，各梯队均较2019年末进步1个多百分点。销售金额同比增速来看，top11-20房企增速更高。（2）各家房企拿地力度、节律、区域有所不同，翌日会影响公司销售和利润率情况。（3）各家房企财务杠杆水温煦融资资本有一定互异，三说念红线瓜分类监管政策下，也将加大房企融资能力的互异。

房地产后服务市集：物业措置&地产中介

物业措置：行业空间广大，受益渗入率和市占率的双进步。2020年举座涨幅彰着，物管价值进一步突显，近期板块虽有回调，但不转业业翌日发展大逻辑翌日竞争与分化，品牌溢价能力越发烧切。地产中介：由增量市集转向存量市集，行业迎来巨大变革。我国步入存量房市集，新址走动发生重构；贝壳占据先发上风，地产经游记业竞争仍然热烈。

投资建议：地产供给侧改造将改善行业利润率，主要房企投资价值翌日会想法。陆续保举金地集团、万科A、保利地产、招商积余、世联行、中南建立、新城控股、金科股份等。

风险领导:大幅度收紧耗尽贷、按揭等居民杠杆，核心城市调控超预期严格，物业措置行业东说念主工资本大幅进步。

解说正文

行业供给侧改造可能会改善龙头房企利润率，如地皮资本确乎下行，龙头股投资契机将想法。2020年下半年以来，以三条红线为代表的地产融资政策陆续收紧，翌日地皮溢价率有望陆续下行，有陆续拿地能力房企利润率将进步，但也需密切心情地皮出让底价的变化趋势，如溢价率和底价同期下行，地产股投资价值将想法。

2021年地产需求端仍将举座陆续上行。2020年地产销售超预期，连续5年上行，主要逻辑即是杠杆，大周期未结尾，2021年陆续。且对于供给端杠杆压制将进一步增多需求端杠杆，因银行给地产加杠杆举座大趋势难改。此趋势下，翌日面积贬低，单价进步。

但短期严格压制金融杠杆翌日数月会影响基本面，尤其三四线。三四线超预期上行，核心即银行给地产加杠杆，短期严格执法银行活动会对三四线地产基本面影响，包括销售新开工等与面积考虑想法。但三四线金融压制概况率为短期活动、银行压制地产需求端也概况率为短期活动。

一二线城市受银行金融短期压制影响相对较少。因为一二线杠杆主要为居民给居民加杠杆，而非银行给地产加杠杆。行政政策、金融政策对一二线影响也都是短期，难改经久趋势。

1、行业供给侧改造可能会改善龙头房企利润率

行业供给侧改造可能会改善龙头房企利润率，如地皮资本确乎下行，龙头股投资契机将想法。2020年下半年以来，以三条红线为代表的地产融资政策陆续收紧，翌日地皮溢价率有望陆续下行，有陆续拿地能力房企利润率将进步，但也需密切心情地皮出让底价的变化趋势，如溢价率和底价同期下行，地产股投资价值将想法。

三季度以来，以三条红线为代表的地产融资陆续收紧。从7月国资委示意“将陆续加大房地产名目的监管力度”，8月“三说念红线”政策，再到9月银保监会示意“将陆续开展30多个要点城市房地产贷款专项查验，压缩对杠杆率过高、财务背负过重房企的过度授信，加大对首付贷、耗尽贷资金流入房市的查处力度”。以及媒体报说念，监管机构近期要求大型买卖银行压降、遏抑个东说念主住房按揭贷款等房地产贷款领域，多行新增涉房贷款占比降至30%以下。房地产融资政策举座趋紧

翌日地皮溢价率有望陆续下行。咱们梳理昔时融资和地皮溢价率情况，发现融资收紧常常带来地皮溢价率的下行。具体来看，（1）2016年下半年推出了《对于试行房地产、产能迷漫行业公司债券分类监管的函》，对房地产行业发债实施了分类监管，2016年底傍边设立了地产债收紧，额度管控变成借新还旧。地皮溢价率也随之下行，从50%以上的水平下降到30%傍边，于今基本都保持在30%以下水平。(2)2019年5月“23号文”，以及7月经托余额窗口指导下，地皮溢价率从上半年的20%以上，下降到不足10%。

也需密切心情地皮出让底价的变化趋势，如溢价率和底价同期下行，地产股投资价值将想法。最近三年，地皮溢价率举座也有彰着上行，2018年三线城市地皮出让底价同比增长31%；2019年100城平均飞腾14%，其中，一二三线城市分别为12%/13%/11%。2020年地皮出让底价平均增长幅度不大，100城平均飞腾2%，一二三线城市分别为3%/-1%/3%。

2、需求陆续

2.12021年地产需求端仍将举座陆续上行

2021年地产需求端仍将举座陆续上行。2020年地产销售超预期，连续5年上行，主要逻辑即是杠杆，大周期未结尾，2021年陆续。且对于供给端杠杆压制将进一步增多需求端杠杆，因银行给地产加杠杆举座大趋势难改。此趋势下，翌日面积贬低，单价进步。

2020年地产销售超预期，连续5年上行，主要逻辑即是杠杆。（1）2020年地产销售超预期，核心是杠杆。估算前9个月按揭总披发金额为6.25万亿傍边，而不单是是净增多的3.5万亿傍边。其中估算有2.5万亿的偿还体量（其中部分早偿0.3万亿，沿途早偿1.2万亿，泛泛偿还1.0万亿），0.2万亿MBS出表。接洽短期耗尽贷和小微普惠金融贷款后，总购房杠杆更高。（2）昔时五年地产销售超预期，核心是杠杆。最近五年披发居民杠杆均卓越5万亿，2019年达到12.2万亿，而此前只好3万亿水平。

大周期未结尾，经济不找到新的增长点，房地产大周期难改换。经济下行后，信用创造最大载体是房地产，繁衍大周期。具体来讲，经济增长核心下行从三个方面带来债务升沉，即信用创造更依仗地产需求端，生长了地产大周期：

1，经济下行阶段，企业部门贬低融资需求，国度的信用彭胀依仗居民部门。

2，经济下行阶段，繁衍金融化脱化，企业贬低盘曲融资，增多径直融资需求。

3， 经济下行阶段，金融机构风险偏好下行，愈加偏好相对安全的按揭类贷款。

昔时五年，债务升沉给了房地产基本面以最大的提拔。居民杠杆率进步19.5个百分点，企业杠杆率下降2.7个百分点。债务升沉带来居民端购房杠杆大幅度增多，最近五年披发居民杠杆均卓越5万亿，2019年达到12.2万亿，而此前只好3万亿水平。

考虑全球主要经济体发现，不单是是中国出现了经济下行、地产上行阵势，险些扫数经济体均阅历了经济下行带来的地产大周期。而这最核心原因即是债务彭胀和债务升沉。经济下行，地产成为信用创造主要载体，因为经济下行阶段，企业融资需求不足、银行风险偏好下降、金融化脱化，居民杠杆率经久陆续进步，带来地产大周期。

此外，供给端杠杆压制将进一步增多需求端杠杆。钞票荒配景下，供给端杠杆压制将进一步增多需求端杠杆，因银行给地产加杠杆举座大趋势难改。

2.2短期严格压制金融杠杆翌日数月会影响基本面，尤其三四线

但短期严格压制金融杠杆翌日数月会影响基本面，尤其三四线。三四线超预期上行，核心即银行给地产加杠杆，短期严格执法银行活动会对三四线地产基本面影响，包括销售新开工等与面积考虑想法。但三四线金融压制概况率为短期活动、银行压制地产需求端也概况率为短期活动。

2017年以来三四线陆续超预期，核心原因是杠杆。三四线加杠杆能力在2014年9月幽静认房认贷、2015年9月和2016年2月分别两次下调首付比例后，得到进步。三四线2014年9月幽静认房认贷，2015年9月，非限购城市首付比例下降至25%；2016年2月，非限购城市首付比例进一步下降至20%。

2020年4-9月，销售超预期省份，居民杠杆也有更大幅度增长。

西藏商品住宅销售金额同比63%，新增居民贷款同比68%；

河北商品住宅销售金额同比36%，新增居民贷款同比47%；

安徽商品住宅销售金额同比19%，新增居民贷款同比27%；

四川商品住宅销售金额同比18%，新增居民贷款同比22%；

陕西商品住宅销售金额同比15%，新增居民贷款同比39%；

2019年，销售超预期省份，居民杠杆也有更大幅度增长。

新疆商品住宅销售金额同比35%，新增居民贷款同比173%；

青海商品住宅销售金额同比32%，新增居民贷款同比135%；

云南商品住宅销售金额同比21%，新增居民贷款同比44%；

宁夏商品住宅销售金额同比19%，新增居民贷款同比89%；

四川商品住宅销售金额同比19%，新增居民贷款同比29%。

2.3一二线城市受银行金融短期压制影响相对较小

一二线城市受银行金融短期压制影响相对较小。因为一二线杠杆主要为居民给居民加杠杆，而非银行给地产加杠杆。行政政策、金融政策对一二线影响也都是短期，难改经久趋势。

一二线过往限购、限贷、限价政策等条件都愈加严格。尤其是，一二线加杠杆能力在2016年930和2017年认房认贷后受到执法；刻下核心城市二套房首付比例基本在5成以上，北京80%、上海70%、深圳80%等。

一二线杠杆主要为居民给居民加杠杆，而非银行给地产加杠杆。一二线居民贷款余额较高，因此偿还量较大，自然新增额减少，可是披发金额并不低。

3、行业层面

在限价政策和地皮价钱进步情况下，行业利润率频年举座承压。结构来看，三四线城市名目由于政策相对宽松、地皮竞争较低，利润率相较一二线略好。三条红线为代表融资收紧翌日概况率带来地皮价钱有所下行，需要密切心情地皮溢价率和地皮出让底价变化，仍有坚强拿地能力企业投资契机可能随之想法。

一二线利润空间严重压缩。一方面，限价政策严格践诺。基本一二线城市都出台考虑限价政策，具体包括不可卓越左近均价、不可卓越上期开盘价钱等圭臬，更有一些城市地皮在出让时即表明限售价钱。在严格限价政策下，核心城市均出现新址二手房价钱倒挂阵势。另一方面，地皮端，政府挂牌底价并未贬低，而近两年房企也加大了转头一二线意愿，地皮市集竞争热烈，成交价钱较高。这两方面原因，导致一二线利润率较低。

三四线利润率相较一二线略好。一方面，好多三四线城市莫得限价政策，具体来看，2017年以来，百城大中城市，一线城市房价涨幅5%，二线23%，三线33%。而数据缺失的非百城数据，房价飞腾是愈加彰着的；另一方面，三四线地皮市集竞争相对不热烈。

三条红线为代表融资收紧翌日概况率带来地皮价钱有所下行，需要密切心情地皮溢价率和地皮出让底价变化，仍有坚强拿地能力企业投资契机可能随之想法。

4、公司层面

公司层面：房企在销售、拿地、融资方面都有所分化。（1）头部房企市占率陆续进步。但各梯队增速也有互异。（2）拿地力度、节律、区域有所不同。（3）各家房企财务杠杆水温煦融资资本有所不同。

4.1销售集会度陆续进步

头部房企市占率陆续进步。纵容2020年三季度，龙头市占率进一步进步。按权力销售金额计较，TOP10市占率达到23%，TOP30市占率达到37%，TOP50市占率达到45%。各个梯度市占率较2019年末都进步1个多百分点。

各个梯队房企增速不同。从2020年1-10月销售金额同比增速来看，top11-20的房企平均销售增速最高，而top10房企平均增速相对较低。具体来看，top5为8%，top6-10为8%，top11-20为16%，top21-30为10%。

主要房企第二、三季度积极推盘销售，前三季度基本都完了同比正增长。其中，万科A前三季度销售金额同比4%，保利地产6%，金地集团20%，中南建立10%，金科股份17%。

4.2拿地相对慎重

房企拿地较为慎重，TOP5房企愈加严慎。1-9月份万科拿地力度24.4%，保利地产35.8%，拿地力度较低。TOP11-30房企，拿地力度举座要高一些，招商蛇口50.2%，阳光城36.2%，性爱大师影音中南建立35.6%，新城控股44.8%，金科股份50%等等。

从拿地节律来看，各家房企也有所不同。部分房企在上半年严慎，下半年彰着加大拿地力度，比如万科A；部分房企上半年拿地彰着多于下半年；部分房企拿地高下半年相对稳固。由于年内地皮市集溢价率和挂牌价波动，拿地节律也会影响公司翌日利润率水平。

拿地布局来看，各家房企略有融合变化不大。中南建立、金科股份拿地仍以三四线为主；保利地产进一步集会一二线；新城控股一二线占比彰着进步；万科A，金地集团遏抑下千里三四线城市。

4.3融资方面有所分化

各家房企财务杠杆水平有互异。而分类监管下，也将进一步拉大房企融资能力的互异。从三条红线想法来看，主要上市房企中，保利地产、招商蛇口、世茂股份、金地集团均达标。踩线房企中，最多的是剔除预收账款钞票欠债率不达标。要是三说念红线陆续、扩大试点范围，各家房企也将字据达标情况，有息欠债领域增速不同。

各家房企融资资本不同。财务慎重，以及国企央企配景房企，融资资本有上风。2019年末，保利地产4.95%，金地集团4.99%，招商蛇口4.92%，中海地产4.21%，华润置地4.45%，龙湖集团4.54%，融资资本保持较低水平。

1、物业措置：行业空间广大，受益渗入率和市占率的双进步

1.1 回首2020：举座涨幅彰着，物管价值进一步突显

回首2020年，物业板块的举座涨幅很是彰着，核心原因是：1）物管公司在疫情期间的热切性突显，社会价值被进一步挖掘；2）物管公司功绩增长的细目性较高，增速携带相对明确。

物业板块举座涨幅彰着，股价屡立异高。A股物业标的相对稀缺，以招商积余、新大正、南都物业为主，年内最大涨幅分别为91.2%、67.5%和57.1%；H股物业涨幅更为彰着，永升生涯服务年内最大涨幅为242%、宝龙买卖为204%、期间邻里为183.3%、新城悦服务为127%等。从举座板块估值看，背靠龙头房企或市集化拓展能力较强的物业公司予以了较高估值，举例A股的招商积余、新大正，港股的永升生涯、期间邻里、碧桂园服务、保利物业等。

物业行业未受疫情影响，社会价值进一步放大。与业主端零距离，是物业行业的自然上风。物业公司的价值体目下：1）疫情期间，物业公司是保险业主安全的最热切防地，在阻断疫情传播方面起着热切的作用。多家标杆物管公司因为杰出孝顺受到央视的赏赐和政府的补贴资助。物业公司和业主的心情在疫情期间得到进步。2）疫情期间，物业公司戮力知足业主最基本的生涯物质需求，比如线上便民服务，为业主和客户提供配送蔬菜、送餐、代购等暖心折务。从半年报数据看，物管公司业主升值服务收入同比均有大幅进步。3）疫情期间，也催生了物管公司科技居品的欺诈锻真金不怕火度，比如：东说念主脸识别、智谋泊车、楼宇疫情管控救急措置平台、物联网终局系统等等。

物业行业具备较强的细目性，增速携带明确。从各家物管公司合约面积与在管面积的比值看，多数龙头物管公司的掩盖倍数较高。比如新城悦服务为2.35，碧桂园服务为2.33，绿城服务为2.12，期间邻里为2.01等。较多物管公司在岁首功绩发布会时冷酷翌日3-5年的增长携带，彰显措置层对翌日增长的充分信心。

1.2近期板块虽有回调，但不转业业翌日发展大逻辑

近期物业板块举座股价有所回调，但行业翌日发展的大逻辑并未发生变化，咱们陆续看好物业行业翌日市占率和渗入率的进步。物业行业翌日增长点主要体目下：1）广大的存量空间有待挖掘:2）升值服务仍有较大的进步空间；3）科技附能带来东说念主力资本的简易。

1）广大的存量市集空间仍有待挖掘

住宅物业方面：翌日增长不仅局限于新址销售带来的齐全结算，更在于渊博的存量空间。咱们字据贝壳网草根调研数据，统计了宇宙86个城市，12万个小区和9088万户微不雅数据，得出优质物管公司翌日市占率仍有很大进步空间的论断：1）在样本中，优质物管公司的市占率为22%，这一比例仍然较低，仍有较大的进步空间；2）优质物管公司在收费较高小区的市占率不到50%，而收费较高小区的总体市占率不到25%；（在样本中，优质物管公司在物业费卓越2元/平方米/月的市占率不卓越50%，而物业费在2元/平方米/月以上的小区占比仅为23%）；3）物业费收费小于1元/平方米/月的小区大多是楼龄较老的小区，优质物管公司提供高品性服务，老旧及三四线小区居民也渐渐提高付费意愿。

机构物业方面：测算存量面积约为260亿方，年市集空间为12126亿元。字据统计局考虑数据，勾通机关办公用房主说念主均圭臬、学校均面积圭臬、病院床均面积圭臬等数据，可初步测算得到宇宙政府机关、学校、病院的存量建筑面积。从业态看，政府机关、学校、病院、买卖、办公、产业园区的存量面积分别为20亿平方米、84亿平方米、9亿平方米、22亿平方米、30亿平方米、94亿平方米。字据物业措置协会各样机构物业的平均物业费单价，以及上述咱们测算的宇宙各样机构物业存量面积，咱们计较得出宇宙机构物业市集空间约12126亿元。其中政府机关、学校、病院、买卖、办公、产业园划分别为885亿、2864亿、687亿、1657亿、2167亿、3866亿元。

2）升值服务仍有较大进步空间

总体来说，传统物业措置业务的利润空间是有限的，由于提价辛勤以及东说念主力支拨的刚性飞腾，保持较高的毛利率有较大的难度。因此，升值服务收入是翌日利润增长的主要冲破点，而作念好升值服务的前提是较高满足度的基础服务，以此带来进口和用户粘性。行业内作念得较为率先的物管公司主要有万科物业、龙湖物业、永升生涯、新城悦、保利物业等，升值服务收入占总营收的比重在40%傍边。但与国际物管公司对比，仍有进步空间。国际物管公司如第一太平洋戴维斯、谢意梁行等，悉力于提供掩盖不动产全产业链的业务服务，比如：征询筹谋、房屋租售、考虑解说、钞票措置等等，基础物业措置收入占比较少。

3）科技附能带来东说念主力资本的简易

科技赋能一方面有助于提高物业措置闭幕，另一方面有助物管公司东说念主工资本完了高收益。物业措置，是典型的处事密集型行业，东说念主力资本常常占物管公司总资本的80%，且险些每年都濒临着东说念主力资本的刚性飞腾。近几年，跟着互联网、物联网、云计较、大数据、东说念主工智能等科技的普及，物业措置行业正在渐渐迈入智能化。智谋物管期间，欺诈场景愈加锻真金不怕火，且开辟资本呈现下降趋势，展现出高性价比的特色。比如：东说念主脸识别期间领域，从期间完善程度上看，东说念主脸识别乌有率如故从1993年的79%降至目下的小于0.2%，期间如故相对完善。两年前，市集价在10万元傍边，而目下概况1-2万元即可取得，资本回收时分变短。

估算智谋物管期间陆续落地后，典型物管公司东说念主工资本将贬低20-30%，毛利率进步10-20个百分点。分公司看，字据公司年报涌现的物管公司刻下在管面积、物管服务东说念主员数量（包括公司职工以及外包东说念主员数量）以及上表中的服务圭臬估算，科技赋能后平均每家公司减少0.3-0.4万安保东说念主员和0.2-0.4万清洁东说念主员，猜想减少0.5-0.8万下层物管东说念主员，若不接洽薪酬变化，12家典型物管公司东说念主工资本平均贬低18-30%。由于物管行业是东说念主力密集型行业，各公司东说念主工资本（包括职工薪酬以及外包服务）的支拨在80%以上。腾贵的东说念主力用度作用下，物管行业目下毛利率较低在14%傍边，而在科技赋能后，假定其他资本不变，字据东说念主工资本缩减情况估算典型公司毛利率平均进步13-22个百分点，科技赋能后物管公司平均毛利可达28%-37%。

1.3 计算2021：竞争与分化，品牌溢价能力越发烧切

物业行业面貌发生变化。上市物管公司数量增多，目下行业发展仍然以领域为重，因此在收并购领域的竞争亦然越发热烈的。2019年和2020年1-10月，港股物业公司召募资金总数分别为123.97亿港元和89.13亿港元，后续仍有金科智谋服务、世茂服务、融创服务、恒大物业等筹算上市。

本年以来，行业收并购案例较多，整合速率加速，收购市集的争夺亦然较为热烈的。跟着二级市集估值的进步，一级并购市集的估值也在进步，同期优质标的亦然相对稀缺的。目下阶段，物业行业仍所以领域为王，多数物管公司的策略是加大收并购的力度。

翌日，咱们以为物管行业的发展更看中口碑和品牌溢价能力。跟着物管企业越来越多上市，在行业招投标方面的竞争越发热烈，咱们以为物管公司核心在于口碑和客户满足度，这些硬实力是外拓能力的根蒂。行业从领域为王期间，渐渐走向分化，优秀的物管公司将会予以更高溢价。

2、地产中介：由增量市集转向存量市集，行业迎来巨大变革

2.1我国步入存量房市集，新址走动发生重构

刻下地产中介行业正发生巨大变革，原因在于：1）我国正从以增量为主的市集向以存量为主的市集进行结构性搬动，这一搬动计算翌日会主导5-10年的中国房地产市集；2）由于互联网期间发展，市集和购房者需求的变化，新址销售中渠说念占比不停进步。

刻下我国正渐渐步入存量房市集，二手房成交额快速飞腾。从贝壳招股发挥书和CIC涌现的数据，我国存量房走动GTV从2014至2019年保持增长态势，在2019年到达6.7万亿。计算2020至2024年存量房走动额增长依旧，2024年将达到12万亿。从CAGR上看来看，存量房走动昔时六年（2014-2019）的CAGR为20.80%，新址走动的CAGR为17.50%，房屋租借的CAGR为13.6%，二手房增速如故卓越新址，翌日这一态势将愈加彰着，计算翌日五年（2019-2024）存量房走动的CAGR为12.40%，新址走动的CAGR为2.3%，房屋租借的CAGR为12.80%。

这一趋势在一线城市愈加彰着，北上深二手房成交额差未几是其新址成交额的两倍。从北上深三座城市的执行走动数据来看，从2013至2019年，北上深三城的二手房走动量恒久高于新址走动量，2019年北上深的二手房走动额差未几是新址走动额的两倍以上。

此外，新址走动顺序发生重构，渠说念占比渐渐进步。由于房地产信息端和服务端因互联网期间而发生巨变，客户找房越来越依赖于渠说念。新址销售中渠说念占比渐渐进步，目下渠说念成交占比约为40%，计算翌日这个比例会进一步进步到50%-60%，这也为地产中介行业带来了契机。

2.2 贝壳占据先发上风，地产经游记业竞争仍然热烈

贝壳通过ACN模式接入完了大领域存量房源的接入。ACN（Agent Cooperation Network），即牙东说念主合作收集，重新界说了服务者之间的考虑。贝壳的 ACN 模式下，单一购房者在购房过程中可能受到多个牙东说念主在不同经由中的服务，对应不同顺序上述牙东说念主能够取得相应经由的收入，而非必须通过得胜出售我方手中的存量房房源获取收入。即持有存量房房源的牙东说念主在其他中介得胜出售该房源后亦能够获取收入，因而牙东说念主分享房源的意愿相对较高，为平台接入了多数踱步于牙东说念主手中的存量房房源。

贝壳占据先发上风，行业竞争仍然热烈。依靠ACN模式，贝壳发展飞速，占据了多数渠说念和房源信息，具备一定的先发上风。字据贝壳招股发挥书，贝壳2019年GTV为2.13万亿元，市占率9.5%，遥遥率先于华夏地产，我爱我家等其他企业。但由于地产中介行业门槛相对较低，区域性强。且比拟于地产开刊行业，地产开发的核心资源为地皮，核心资源头失的可能性低；而房产中介的核心资源则在于开发商和牙东说念主手中的房源，开发生和牙东说念主能够相对开脱地遴荐能够取得最大利益的平台，核心资源头动风险较大，行业仍然濒临较为热烈的竞争。

阿里攀亲易居入局，房产经纪步地未明。近期，易居联袂阿里巴巴推出“天猫好房”，打造ETC配合机制，拟构建多方参与、高效配合的洞开式平台。天猫好房情愿翌日至少 3 年不获利，取得的收入沿途用于补贴购房者，上述情愿或将在短期内对购房者变成一定诱骗力，使部分潜在购房者可能出于补贴等接洽而参与购房。这也将对贝壳变成冲击，房地产经游记业面貌仍处于变化之中。

1、金地集团

销售推崇靓丽。2020年1-10月公司累计完了签约面积926.2万平方米，同比上升16.20%；累计完了签约金额1，900.8亿元，同比上升20.58%；销售均价20523元/平方米，同比增长3.8%。

2017年以来加大拿地力度，重启积极彭胀，且部分下千里三四线城市。2017年-2020年上半年拿地金额占销售金额比重分别为71%、62%、57%、59%，重启积极彭胀。布局来看，深耕一二线城市，部分下千里三四线，2019年三四线拿地金额占比为38%，2018年为32%，此前仅在10%傍边。纵容半年度末，公司地皮储备约5866万平方米，其中一二线城市占比约为76%，为公司陆续发展提供有用的资源保险。

融资上风彰着，财务结构慎重。纵容2020年三季度末，公司三条红线仍达标，扣除预收账款钞票欠债率69.9%；净欠债率67%；现款短债比1.09。公司融资上风显贵，纵容2020年半年报债务融资加权平均资本为4.86%，较2019年的4.99%进一步下降。三季度以来公司仍然保持较低融资资本，8月3年期中票刊行利率为3.83%，10月5年期公司债券刊行利率为3.95%。

投资建议：金地集团融资上风彰着，刻下配景下看好公司的经久发展远景。咱们计算公司2020-2021年EPS分别为2.45和2.87元，以11月9日收盘价计较，PE分别为5.9倍和5.0倍，保管“买入”评级。

风险领导：货币政策大幅收紧。

2、万科A

第三季度销售增速彰着进步。公司宝石积极销售策略，第三季度房地产业求完了所同销售面积1，187.9万平方米，合同销售金额1，722.8亿元，同比分别增长30.3%和21.7%。1-9月，累计完了所同销售面积3，264.8万平方米，合同销售金额东说念主民币4，927.6亿元，同比分别增长6.6%和3.6%。

已售未结资源陆续上升。纵容解说期末，统一报表范围内有4，913.1万平方米已售资源未齐全结算，合同金额猜想约东说念主民币7，248.8亿元，较岁首分别增长14.6%和19.0%。

公司拿地严慎，第三季度拿地力度相对进步。前三季度，公司拿地建筑面积1832.3万平方米，拿地金额1167.6亿元，拿地金额占销售金额比重23.7%，拿地较为严慎。三季度公司拿地力度相对进步，新增拿地建筑面积851.3万平方米，拿地金额643.1亿元，占前三季度拿地总数的55%，拿地金额占销售金额比重37.3%，远高于上半年的16.4%。

公司财务结构慎重，融资上风彰着。从三说念红线来看，2020年三季度末，公司剔除预收账款钞票欠债率74.2%，净欠债率仅有27.6%，现款短债比1.97。按照半年度末有息欠债来看，银行借款占比为 55.8%，疏忽债券占比为 25.5%，其他借款占比为18.7%。

投资建议：万科龙头地位踏实，融资上风彰着，极具安全性。拿地聚焦核心一二线，土储价值丰厚。咱们计算公司2020-2021年的EPS为3.80元和 4.31元，以2020年11月9日收盘价计较，对应的PE为7.8倍和6.9倍，保管买入评级。

风险领导：货币政策大幅收紧，居民去杠杆力度超预期。

3、保利地产

第三季度销售推崇靓丽。第三季度销售金额和销售面积分别同比增长51.72%和44.81%。前三季度，累计完了签约金额3673.78亿元，签约面积2444.06万平方米，分别同比增长5.94%和6.55%。1-10月累计完了所同销售面积2856.4万方，同比增多10.9%；完了所同销售金额4227.49亿元，同比增多9.2%；销售均价14800.0元/平方米，同比下降1.5%。

保持拿地力度，主要布局核心城市。2020年1-10月累计拿地金额1438.7亿元，拿地总建面2189.9万方，拿地均价6569.6元/平方米，拿地金额占销售金额比重为34.0%，昨年全年该比例为33.7%。区域来看，其中38个核心城市拓展金额占比83%，一线城市拿地金额占比21.7%，二线城市占比54.9%，三四线城市占比23.4%。纵容三季度末，公司共有在建拟建名目714个，在建面积14021万平方米，待开发面积7075万平方米。

融资上风彰着。三季度末，公司扣除预收账款后钞票欠债率为65.61%，净欠债率71%，现款短债比1.91，三条红线均达标。公司融资资本保持较低水平，三季度新增公司债刊行利率仅为4.18%（7年期）和3.72%（5年期）。上半年有息欠债空洞融资资本仅约4.84%，较2019年的4.95%进一步下降，领有极具竞争力的融资资本上风。

投资建议：保利地产销售增幅陆续扩大，融资资本较低，安全性较高。拿地聚焦核心一二线，土储价值丰厚。咱们计算公司2020-2021年的EPS为2.68元和 3.13元，以2020年11月9日收盘价计较，对应的PE为6.0倍和5.2倍，保管买入评级。

风险领导：货币政策陆续收紧，居民去杠杆力度超预期。

4、招商积余

公司整合见见效，期间用度和有息欠债领域陆续下降。（1）公司中后台资源整合加速，期间用度下降5.2个百分点。三季度财务用度同比减少0.15亿元，同比-25%，累计同比-24%；措置用度同比减少0.08亿元，同比-10%，累计同比-12%；销售用度基本持平，累计同比-9%。三季度三项用度猜想为1.3亿元，同比-15%；期间用度率6.14%，同比下降5.2个百分点。（2）公司有息欠债领域陆续下降。2020年第三季度末有息欠债为34亿元，同比-21%。有息欠债自2016Q1高点的123亿元陆续下降18个季度，计算有息欠债领域后续会进一步下降。

依托股东资源加速拓展，业务协同模式渐渐锻真金不怕火。三季度，公司与烟台财金孚泰、厦门邮轮母港集团分别拔擢结伙公司，开展物业措置业务；与遂宁东涪拔擢结伙公司开展城市服务业务，城市物业进一步鼓励。通过拔擢结伙公司，招商积余与当地企业强强聚合，招商积余输出品牌和服务，当地股东提供资源导入，故意于公司快速布局宇宙。上半年公司新签约名目194个，净增多措置面积1927万平米。

投资建议：物管行业处于成长初期，公司定位央企物管旗舰，会通融效后翌日利润水平具备较大进步空间且操作阶梯图明晰。计算公司2020、2021年EPS分别为0.58元、0.76元，按照2020年11月9日收盘价，对应PE分别为43.3倍，33.0倍，予以“审慎增持”评级。

风险领导：资源整合较慢，大家卫滋事件导致资本上升。

5、世联行

大横琴成为公司实控东说念主，回购股份彰显信心。7月1日和7月19日，世联中国和华居天地分别向大横琴转让股份，两次转让完成后，大横琴猜想持有公司15.9%的股份；8月4日，大横琴与公司鉴定表决权委派公约，大横琴领有公司29.9%的表决权，成为公司单一领有表决权比例的最高股东，公司发展迈入新阶段。9月23日，公司公告拟回购1-2%股份用于职工引发，纵容10月30日，公司已完成1.0873%的股票的回购，公司回购程渡过半。

城市服务外乡彭胀，“国有平台+上市平台”上风彰着。大横琴入主后，公司定位“大走动+大资管”，向城市空洞运营商场所发展，业务领域有所冲破。近期，公司接连发布了与赣州市南康区东说念主民政府、盐城市城南新区开发建立有限公司签署计谋合作公约，就文旅空洞开发、城市大资管业务、产业招商引资等方面开展深度合作，公司城市服务开启外乡彭胀，城市大资管业务将驶入快车说念。

投资建议：世联行“大走动+大资管”主业定位明晰，“国有平台+上市平台”上风彰着，背靠大横琴集团资源，在外乡彭胀方面的实力杰出。咱们计算世联行2020年、2021年EPS分别为0.05元、0.07元，按照11月9日收盘价计较，PE分别为123.6倍、88.3倍，保管“买入”评级。

风险领导：走动服务业务不足预期；公寓措置业务陆续亏本风险。

6、中南建立

昔时五年，公司在销售领域、行业名次、筹划功绩等均完了了跨越式的发展。主要收货于三个方面：第一，举座筹划措置方面发生了夺胎换骨的调遣，从一个眷属式企业调遣为当代化措置企业；第二，前瞻性布局长三角三四线城市，受益三四线基本面韧性；第三，以“小名目”花式，短平快切入三四线，加速盘活率，贬低筹划风险。

筹划措置方面发生夺胎换骨的调遣。行状司理东说念主加盟，调遣企业举座拿地、筹划策略，将眷属式企业调遣为当代化措置企业。拿地策略方面，公司取得了长足的高出。引发轨制方面，公司搭建了“跟投+股权引发”多头绪、掩盖面较广的引发轨制。陈昱含接任公司地产业务董事长，一季度稳住局面，慎重运营，措置能力概况率将被认同。

前瞻性布局长三角三四线城市，充分受益三四线基本面韧性。2016-2019年保持较高的拿地力度，拿地建面占销售面积的比重分别为117%、173%、139%和64%。拿地布局以三四线和长三角为主，2017-2019年三四线拿地建面占比分别为81.2%、72.9%和76.7%，长三角占比分别为55.3%、52.4%、51.9%。

公司以短平快的方式切入三四线，提高活泼性，尽可能贬低潜在风险。昔时几年，公司通过短平快方式切入三四线，不外分堕入单一区域，贬低风险，踏实快盘活模式，以速率疏导筹划质地的进步。2017年公司新增单名目平均领域为15.3万方，2019年进一步降至12.7万方。公司多数名目从获取到销售平均周期缩小为7-8个月。小盘模式和“快速盘活”计谋双管王人下，一方面有用贬低名目资本与现款流压力，另一方面也有助于名目管控，保证业务陆续快速增长。

投资建议：中南建立功绩大幅增长，销售推崇靓丽，拿地布局以长三角、珠三角核心城市群为主，融资环境边缘改善。咱们计算公司2020-2021年公司EPS为1.87元、2.41元，以2020年11月9日收盘价计较，对应PE分别为4.9倍、3.8倍，保管“审慎增持”评级。

7、新城控股

销售渐渐回暖，拿地保持积极。前三季度，累计完了所同销售面积1508.2万方，同比下降12.5%（上半年，同比下降16.39%）；完了所同销售金额1630.47亿元，同比下降17.5%（上半年，同比下降20.34%）；销售均价10811.1元/平方米，同比下降8.7%。公司1-9月累计拿地金额781亿元，拿地总建面2584万方，拿地金额占销售金额比重为47.9%，昨年全年此比例为24.6%。

财务结构慎重。纵容三季度末，公司有息欠债为904亿元，经久借款64%，短期借款占比36%。举座钞票欠债率87.5%，扣除预收账款钞票欠债率78%，净欠债率51%。在手货币资金为555亿元，现款短债比为1.69。

吾悦广场出租率收复。纵容三季度末，吾悦广场的出租率收复至96.58%，前三季度的房钱收入达到34.36亿元，同比增长了23%。

投资建议：新城控股功绩慎重增长，净欠债率大幅下降，买卖快速发展。咱们计算2020-2021年EPS分别为6.74元、7.88元，按照2020年11月9日收盘价，对应的PE分别为5.1倍和4.3倍，保管“买入”评级。

风险领导：地产销售不足预期，货币政策陆续收紧。

8、金科股份

昔时几年，金科销售取得跨越式增长，收货于中西部鼎力度布局深耕、宇宙化布局的基本完成，计谋实时坚决的融合。第一，昔时四年公司在中西部鼎力度布局深耕，2016-2019拿地金额占销售金额的比重为65%、73%、59%和49%，其中中西部拿地占比平均卓越50%，而中西部省份基本面陆续超预期，2019年，四川同比增速为13%，贵州为9%，云南为12%，重庆则在高基数影响下，同比略下降3%。第二，2016年公司开启宇宙化布局，目下已基本完成，在保持中西部坚强上风的同期，华东、华中片区也快速增长，要点布局的城市如苏州、合肥、南宁等，销售金额同比分别增长368%、63%、94%，市占率分别进步至2.25%、3.63%、4.71%（2019年）。第三，公司计谋融合实时坚决，2015年之前，公司涉足新动力发电、园林、门窗、装潢等多元化筹划，2016年实时融合，宝石房地产主业，凭借安闲的措置团队和坚强的操盘能力，进步居品品性，蕴蓄丰富的训戒。

金科服务通过聆讯。金科服务是公司子公司，10月28日晚，金科服务通过港交所IPO聆讯。字据金科服务的招股发挥书，金科服务从2016-2020年，连续五年被评为中国物业服务百强企业十强之一；自2015-2020年，连续六年西南地区名纪律一。纵容2020H，金科服务的合约面积为2.56亿方，在管面积为1.30亿方。

杠杆陆续优化，财务结构慎重。纵容三季报末，净欠债率为112.2%，相较2019年末贬低了8个百分点。剔除预收账款的钞票欠债率为43.5%，同比贬低了4.62个百分点。在手货币资金为323亿元，现款短债比为1.02。

投资建议：公司充分受益中西部城市基本面的陆续超预期，销售陆续高增长，拿地能力杰出，为翌日功绩夯实基础。咱们计算公司2020-2021年EPS分别为1.32和1.58元，按照2020年11月9日收盘价估算，对应PE分别为6.1倍和5.1倍，保管“买入”评级。

投资建议：地产供给侧改造将改善行业利润率，主要房企投资价值翌日会想法。陆续保举金地集团、万科A、保利地产、招商积余、世联行、中南建立、新城控股、金科股份等。

风险领导：大幅度收紧耗尽贷、按揭等居民杠杆，核心城市调控超预期严格，物业措置行业东说念主工资本大幅进步。

本文起首：兴业房地产 (ID:xyzqestate)，作家：YCMProperty，原标题《【兴证地产】2021年房地产行业年度策略：需求陆续，静待开发利润率改善；空间广大人妖 泰文，心情后服务市集龙头》